Home

Thực trạng huy động các nguồn vốn của các dự án PPP tại Việt Nam

Nhìn lại hoạt động thu hút đầu tư các dự án PPP tại Việt Nam qua gần hai thập kỷ cho thấy hầu hết các dự án PPP (thực hiện theo hình thức hợp đồng BT, BOT) đều huy động vốn vay từ các ngân hàng thương mại trong nước, ngoại trừ một số dự án BOT ngành điện. Theo báo cáo của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam[1], tính đến 31/3/2019 có 24 tổ chức tín dụng cấp tín dụng cho 105 dự án BOT, BT giao thông với tổng hạn mức là 175.296 tỷ đồng; tổng số dư cấp tín dụng là 103.573 tỷ đồng (tương đương 1,39% tổng dư nợ cấp tín dụng đối với nền kinh tế). Phần lớn các khoản tín dụng thuộc nhóm 1, nợ xấu khoảng 1.496 tỷ đồng (tương đương 1,44%).

Với mức cấp tín dụng cho các dự án BOT, BT như trên đã gây áp lực cho các ngân hàng trong việc cân đối nguồn vốn, tiềm ẩn nhiều rủi ro cho hệ thống tín dụng. Gần đây, một số ngân hàng đã rút các cam kết cung cấp tín dụng cho một số dự án BOT ngành giao thông do lo ngại về mức độ rủi ro của các dự án cũng như khả năng cân đối đủ nguồn vốn cho vay dài hạn của ngân hàng.

Để giải quyết khó khăn trong huy động nguồn vốn cho một số dự án BOT ngành giao thông như đường bộ cao tốc đoạn Trung Lương - Mỹ Thuận, Hữu Nghị - Chi Lăng, Đồng Đăng - Trà Lĩnh, Thủ tướng Chính phủ đã chỉ đạo Ngân hàng nhà nước Việt Nam cần phải có các giải pháp phù hợp để đảm bảo nguồn vốn tín dụng thương mại cho các dự án này.

Tuy nhiên, các ngân hàng thương mại trong nước hoạt động theo cơ chế thị trường; do vậy, ngân hàng thương mại sẽ chỉ tài trợ vốn nếu dự án đảm bảo tình khả thi theo quy định của ngân hàng.

Vì sao các dự án PPP khó huy động được nguồn vốn đầu tư:

Thứ nhất, các dự án PPP trong lĩnh vực hạ tầng có mức độ rủi ro tương đối cao so với các dự án thuộc các lĩnh vực khác. Ngoại trừ một số dự án BOT nhiệt điện được Chính phủ cho phép áp dụng một số cam kết tài chính đặc thù, các dự án PPP (chủ yếu là các dự án BT, BOT giao thông) được cho tiềm ẩn nhiều rủi ro về doanh thu.

Thứ hai, bộ, ngành, địa phương chưa xây dựng danh mục các dự án PPP có khả thi cao về tài chính; mức độ tin cậy của các chỉ số tài chính của các dự án PPP do các bộ, ngành, địa phương thực hiện còn hạn chế.

Thứ ba, phần lớn các nhà đầu tư PPP trong nước còn hạn chế về năng lực nên khó huy động được nguồn vốn từ thị trường chứng khoán. Công ty cổ phần đầu tư hạ tầng thành phố Hồ Chí Minh (CII) là một trong những nhà đầu tư hiếm hoi tham gia các dự án PPP trong lĩnh vực hạ tầng phát hành thành công trái phiếu doanh nghiệp thông qua tư vấn của các tổ chức phát hành quốc tế. Tuy nhiên, việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp của CII nhằm huy động thêm nguồn vốn và tái cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp, không phải huy động nguồn trái phiếu cho một dự án cụ thể.

Thứ tư, quy định của pháp luật hiện hành chưa tạo điều kiện cho các dự án PPP có thể huy động được nguồn vốn từ thị trường chứng khoán.

Luật Doanh nghiệp cho phép công ty cổ phần được phát hành trái phiếu, trái phiếu chuyển đổi và các trái phiếu khác theo quy định của pháp luật và điều lệ công ty.

Theo quy định của Luật Chứng khoán, một trong những điều kiện tiên quyết để chào bán trái phiếu ra công chúng là hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp của năm liền trước năm đăng ký chào bán phải có lãi, đồng thời không có lỗ lũy kế tính đến năm đăng ký chào bán, không có các khoản nợ phải trả quá hạn trên một năm. Riêng đối với trái phiếu phát hành riêng lẻ[2], doanh nghiệp phát hành phải hoạt động tối thiểu 01 kể từ ngày được cấp lần đầu Giấy chứng nhận đăng ký doanh nghiệp hoặc Giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh hoặc Giấy phép có giá trị tương đương theo quy định của pháp luật, song không phải đảm bảo điều kiện“năm liền trước năm đăng ký chào bán phải có lãi”.

Đối với các dự án PPP thường là các dự án có quy mô vốn lớn, dòng tiền trong những năm đầu đi vào vận hành (ví dụ: dự án BOT giao thông trên QL1 thường 8-10 năm sau khi đi vào vận hành) thường bị âm. Do đó, với quy định của Luật chứng khoán hiện hành, các dự án PPP sẽ phải đợi khá lâu (khoảng trên 5 năm sau khi đi vào vận hành) mới có thể phát hành được trái phiếu doanh nghiệp ra công chúng để tái cơ cấu được các khoản vay trước đó.

Mặc dù, phát hành trái phiếu doanh nghiệp đạt được kết quả khá tốt trong vòng hơn một năm gần đây, song chưa có dự án PPP huy động nguồn vốn từ thị trường chứng khoán. Trong 6 tháng đầu năm 2019, tổng giá trị trái phiếu doanh nghiệp phát hành riêng lẻ đạt 116.765 tỉ đồng, tăng 74,3% so với cùng kỳ năm 2018; trong đó, các ngân hàn thương mại chiếm 34,1% tổng khối lượng phát hành, các doanh nghiệp bất động sản chiếm 14% tổng khối lượng phát hành, phần còn lại là các doanh nghiệp xây dựng, dịch vụ, du lịch....

Ngoài ra, rủi ro đối với trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam chưa được kiểm soát chặt chẽ. Pháp luật chứng khoán hiện hành chưa có quy định bắt buộc doanh nghiệp muốn phát hành trái phiếu doanh nghiệp phải có xếp hạng tín nhiệm.Hiện nay, PHATTHINH Credit Rating là tổ chức xếp hạng tín nhiệm đầu tiên và duy nhất được Bộ Tài Chính cấp giấy chứng nhận đủ điều kiện kinh doanh dịch vụ Xếp hạng tín nhiệm. Thực tế, hầu hết các doanh nghiệp phát hành trái phiếu đều chưa được xếp hạng tín nhiệm. Điều này có nghĩa là các nhà đầu tư trái phiếu doanh nghiệp phải tự đánh giá mức độ rủi ro của các trái phiếu doanh nghiệp mà mình đầu tư.

Thời cơ vàng để hoàn thiện khung pháp lý cho phát hành trái phiếu cho các dự án PPP

Khung pháp lý của Việt Nam hiện nay chỉ có quy định về phát hành trái phiếu doanh nghiệp, chưa có quy định về phát hành trái phiếu dự án. Theo kinh nghiệm quốc tế, việc phát hành trái phiếu dự án hay trái phiếu của doanh nghiệp dự án được áp dụng các nguyên tắc, quy định cơ bản của phát hành trái phiếu doanh nghiệp.

Hiện nay, Luật Chứng khoán, Luật Doanh nghiệp đang được nghiên cứu, sửa đổi, Luật Đầu tư theo phương thức PPP trong quá trình xây dựng là các bộ luật quan trọng điều chỉnh trực tiếp đến hoạt động phát hành trái phiếu của doanh nghiệp dự án PPP.

Đây chính là cơ hội rất tốt để Chính phủ, Quốc hội nghiên cứu, ban hành các quy định phù hợp với tính chất đặc thù của các dự án PPP; trong đó:

- Pháp luật về PPP cần tập trung nâng cao chất lượng công tác chuẩn bị đầu tư để lựa chọn được dự án PPP khả thi, công tác đấu thầu để lựa chọn nhà đầu tư có năng lực tốt và quy định chia sẻ lợi ích/rủi ro giữa nhà đầu tư và nhà nước khi doanh nghiệp dự án phát hành trái phiếu doanh nghiệp.

- Pháp luật về chứng khoán cần bổ sung các quy định riêng phù hợp với tính chất đặc thù của dự án PPP, nâng cao chất lượng công tác phát hành nhằm giảm rủi ro cho nhà đầu tư trái phiếu.

- Pháp luật doanh nghiệp sửa đổi quy định về tiến độ góp vốn điều lệ đối với các doanh nghiệp dự án PPP, đảm bảo việc huy động và sử dụng nguồn vốn đầu tư hiệu quả.

Về các quy định cụ thể liên quan đến phát hành trái phiếu doanh nghiệp cho các dự án PPP:

(1) Đối với dự thảo Luật PPP

Dự thảo Luật PPP đã có quy định về doanh nghiệp dự án PPP được phát hành trái phiếu doanh nghiệp để huy động nguồn vốn đầu tư cho dự án PPP sau khi dự án đi vào vận hành. Đồng thời, dự thảo Luật PPP cũng quy định doanh nghiệp dự án được thành lập chỉ với mục tiêu duy nhất là thực hiện 01 dự án PPP; việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp chỉ được sử dụng cho dự án.

Với quy định này bước đầu đã tạo ra “tuyên ngôn” khẳng định chủ trương cho phép dự án PPP được phép huy động nguồn vốn trên thị trường chứng khoán để thực hiện các dự án PPP.

Theo thông lệ quốc tế, ngay sau khi đóng tài chính dự án (sau khi ký hợp đồng PPP và thỏa thuận với chủ thể cho vay/nhà đầu tư trái phiếu), doanh nghiệp dự án có thể thực hiện phát hành trái phiếu để huy động nguồn vốn cho dự án. Do đó, dự thảo Luật có thể xem xét quy định tương tự thông lệ quốc tế nêu trên, xét trong bối cảnh Việt Nam; cùng với đó là quy định hồ sơ dự thầu và phương án tài chính trong hợp đồng PPP phải có các nội dung về chia sẻ lợi ích/rủi ro giữa nhà đầu tư và nhà nước khi doanh nghiệp phát hành trái phiếu. Hồ sơ dự thầu bao gồm phương án phát hành trái phiếu doanh nghiệp (nếu có).

(2) Đối với dự thảo Luật Chứng khoán (sửa đổi):

Dự thảo Luật Chứng khoán sửa đổi đã bổ sung một số điều kiện cho phát hành trái phiếu doanh nghiệp ra công chúng như: (i) Có cam kết thực hiện nghĩa vụ của tổ chức phát hành đối với nhà đầu tư về điều kiện phát hành, thanh toán, bảo đảm quyền và lợi ích hợp pháp của nhà đầu tư và các điều kiện khác; (ii) Có công ty chứng khoán tư vấn hồ sơ đăng ký chào bán trái phiếu ra công chúng, trừ trường hợp tổ chức phát hành là công ty chứng khoán; (iii) Có kết quả xếp hạng tín nhiệm đối với tổ chức phát hành trái phiếu theo quy định của Chính phủ về các trường hợp phải xếp hạng tín nhiệm và thời điểm áp dụng; (iv) Tổ chức phát hành phải mở tài khoản phong tỏa nhận tiền mua trái phiếu của đợt chào bán;

Các khuyến nghị về chính sách như nêu trên nhằm giải quyết vấn đề liên quan đến các tổ chức phát hành và giảm bớt rủi ro cho các nhà đầu tư trái phiếu; song chưa giải quyết được vướng mắc với điều kiện phát hành trái phiếu.

Để tạo điều kiện thuận lợi cho dự án PPP có thể huy động được nguồn vốn từ thị trường vốn, dự thảo Luật Chứng khoán sửa đổi cần phải sửa đổi quy định điều kiện phát hành trái phiếu với đặc thù của các dự án PPP. Cụ thể:

- Đối với phát hành ra công chúng: quy định của pháp luật về chứng khoán cho phép doanh nghiệp dự án được phát hành trái phiếu khi chưa đủ thời gian hoạt động 01 năm và bỏ quy định về kết quả kinh doanh có lãi năm trước phát hành; đồng thời, quy định giới hạn kỳ hạn phát hành trái phiếu không vượt quá thời gian hợp đồng dự án và khuyến khích việc xếp hạng tín nhiệm đối với trái phiếu dự án.

- Đối với phát hành riêng lẻ: điều kiện về thời gian hoạt động của doanh nghiệp dự án cần phải quy định phù hợp với dự án PPP; bổ sung quy định về việc có tài khoản phong tỏa sử dụng cho nguồn vốn phát hành trái phiếu.

(3) Luật Doanh nghiệp (sửa đổi):

Đối với dự án PPP, sau khi thành lập doanh nghiệp dự án, nhà đầu tư, doanh nghiệp dự án và nhà nước ký hợp đồng PPP; sau đó, nhà đầu tư thu xếp nguồn vốn để thực hiện dự án. Do đó, với quy định vốn điều lệ của doanh nghiệp phải được huy động đủ trong vòng 90 kể từ ngày được cấp Giấy chứng nhận đăng ký doanh nghiệp (theo quy định của Luật Doanh nghiệp (2014)) là chưa phù hợp với tính chất doanh nghiệp dự án PPP,

Do đó, Luật Doanh nghiệp cần sửa đổi các quy định về huy động nguồn vốn điều lệ theo hướng góp vốn điều lệ của doanh nghiệp dự án theo tiến độ nhằm đảm bảo hiệu quả sử dụng nguồn vốn của nhà đầu tư.

Với định hướng hoàn thiện khung chính sách trên sẽ tạo điều kiện cần để giúp các dự án PPP có thể huy động được nguồn vốn từ thị trường vốn, góp phần thúc đẩy phương thức đầu tư PPP trong tương lai./.